Vanmorgen voorbeurs bracht NSI een persbericht naar buiten. Hierin staat dat Harm Meijer per 19 juni terugtreedt als commissaris bij NSI. Meijer werd in april 2016 aangesteld als commissaris en werd herbenoemd in april 2020 voor een nieuwe termijn tot april 2024.

Hij besluit zijn termijn niet af te maken. Als reden geeft hij het volgende aan:

“Met de strategische beoordeling van NSI in volle gang, is het voor mij een natuurlijk moment om een stap terug te doen om ervoor te zorgen dat mijn positie als commissaris bij NSI en als managing director bij NSI’s grootste aandeelhouder niet leidt tot een belangenverstrengeling”, aldus Meijer.

Deze grootste aandeelhouder betreft ICAMAP, een in Luxemburg gevestigd fonds gericht op Europees vastgoed waar Harm Meijer Managing Director is. Sinds 2018 is ICAMAP de grootste aandeelhouder van NSI met een belang van iets meer dan 10%.

Hoewel het maar een klein persbericht is, zou hierin wel eens een grote boodschap in verscholen kunnen zitten. Is er misschien een overname in de maak?

Belangenverstrengeling? Hoezo?!

Indien ICAMAP het komende jaar gewoon stil zou blijven zitten, zou er geen belangverstrengeling plaatsvinden. De afgelopen jaren was dit het geval, waardoor Meijer prima beide functies kon bekleden. De aard van het persbericht lijkt echter te suggereren dat er op korte termijn wel sprake zou kunnen zijn van belangenverstrengeling.  Er lijkt dus iets te gaan gebeuren, waar ICAMAP deel van uit gaat maken.

Dit voedt direct de speculatie dat er wellicht een overname in de maak is. Stel ICAMAP lanceert bijvoorbeeld een overnamebod op NSI dan is er immers wel degelijk sprake van belangenverstrengeling. Nu lijkt gezien de omvang van ICAMAP een overname van NSI net te veel van het goede, maar er kan ook worden gekozen voor een alternatieve constructie.

In het verleden trok ICAMAP bijvoorbeeld EasyHotel van de beurs in een consortium met het Canadese Ivanhoé Cambridge. Deze partij is goed voor het beheer van een vastgoedportefeuille van omgerekend 55 miljard. Een variant hierop is ook mogelijk. Stel we hebben het hier bij het rechte eind, dan kunnen we in ieder geval stellen dat Meijer duidelijk en transparant is geweest.

Het juiste moment voor een overname

Stel het komt inderdaad van een overname, dan lijkt dit een uitstekend moment. Nieuwe Steen Investments (NSI) heeft de afgelopen jaren de portefeuille goed op orde gebracht. Waar het eerder een mix van winkel- en kantoorvastgoed had op diverse plekken in Nederland, voerde het enkele jaren geleden een strategiewijziging door. Al het winkelvastgoed werd verkocht, evenals kantoorvastgoed buiten de grote steden. De portefeuille werd juist uitgebreid op toplocaties in de grote steden in Nederland.

Het gevolg is dat Nieuwe Steen Investments (NSI) momenteel een portefeuille van kantoorvastgoed heeft van uitstekende kwaliteit. In totaal heeft het 49 panden, waarvan 23 zich in Amsterdam bevinden. Ook met de energielabels zit het goed. Alle panden voldoen aan energielabel C. Hiervan heeft 88% zelfs energielabel A of beter.

Vastgoed voor de helft van de prijs

Ondanks de hoge kwaliteit van de portefeuille lijkt dit niet goed te worden weerspiegelt in de beurskoers. Sterker nog, de beurskoers handelt met 20,10 euro fors onder boekwaarde. De portefeuille staat namelijk voor 44,23 euro per aandeel op de balans. Kortom, een korting van ~54%.

Hier kunnen eigenlijk maar twee dingen aan de hand zijn: Of de boekwaarde is te hoog, of de beurskoers staat te laag. Het heeft er alle schijn van dat het laatste het geval is. Helemaal wanneer we net even iets verder kijken dan onze neus lang is.

Toenemende krapte op de markt duurzame kantoorpanden

Sinds 1 januari van dit jaar moeten kantoorpanden verplicht voldoen aan nieuwe duurzaamheidsrichtlijnen. Het minimale energielabel voor kantoren groter dan 100 vierkante meter dient C te zijn. Deze datum is inmiddels ruim gepasseerd, maar veel panden voldoen nog niet aan dit label. Ongeveer 10% van de Nederlandse kantoren heeft label D of slechter. Verder heeft 35% van de kantoren zelfs helemaal geen energielabel.

Volgens het NVM is er nu al een tekort aan kantoorpanden met het energielabel A of hoger. Voorlopig kan dit niet worden opgevangen door nieuwbouw. Door de gestegen rentes en hoge bouwkosten is het aantal ontwikkelprojecten gering.

De komende zal de krapte waarschijnlijk dus alleen maar toenemen. Een krappere markt zou vervolgens weer kunnen leiden tot hogere aanvangshuren en prijzen.

Waarom daalt de koers dan zo?

De beurskoers kreeg flinke klappen sinds begin 2022, dit was het moment dat de centrale banken met een agressieve reeks renteverhogingen begonnen om inflatie in te dammen. Dit heeft prijscorrecties in de vastgoedmarkt tot gevolg gehad. Daarnaast speelt het (mogelijk) afschaffen van de FBI-status (uitgesteld tot 1 januari 2025) een grote rol. Ook zijn er mogelijk zorgen onder beleggers over bezettingsgraden en het riante dividend. De beurskoers ondervindt hier de gevolgen van.

Wat betreft de FBI-status lijken beleggers echter te overdrijven. NSI bracht tijdens de jaarcijfers naar buiten dat de effectieve belastingdruk op basis van 25,8% VPB ongeveer 10-12% zal bedragen. Kortom, over alle toekomstige winsten zal effectief 10-12% belasting in de schatkist verdwijnen. Theoretisch zou dit dus een maximaal effect van dezelfde omvang op de beurskoers mogen hebben.

Grootaandeelhouder verkoopt in rap tempo stukken

Sinds april lijkt er echter voornamelijk één partij verantwoordelijk voor de glijdende koers. Ameriprise Financial lijkt in rap tempo van de stukken af te willen. Voorheen hadden zij een belang van meer dan 5%.

Op 13 april meldde Ameriprise Financial een kleiner belang in NSI van 4,67% (vorige: 5,09%, 8 maart 2022). Ongeveer 2 weken later op 28 april, meldde Ameriprise Financial opnieuw een kleiner belang in NSI van 2,9% (vorige: 4,67%, 13 april 2022).

Waarom is gissen. Ze zitten in ieder geval niet in de problemen. Wel kondigden ze onlangs aan dat ze de vermogensbeheertak van Happy State Bank toevoegen als gevolg van een fusie met Centennial Bank. Wellicht dat het hiermee te maken heeft. Dit is puur speculeren, zeg het maar.

Feit is wel dat het snelle afbouwen waarschijnlijk de scherpe daling van het aandeel in april heeft veroorzaakt. Zoals in onderstaande tabel met historische handelsvolumes zijn deze doorgaans laag te noemen. Een dergelijk belang van meer dan 5% in een dunne markt kwijtraken is lastig en veroorzaakt flinke koersdruk door het tijdelijke extra aanbod.

Op 28 april zien we plots een enorme uitschieter in het handelsvolume. Er worden op die dag plots 256.847 stuks verhandeld. Aangezien de koers bleef liggen, suggereert dit dat Ameriprise een partij heeft gevonden om ineens circa 200.000 stuks te kopen (~1% van alle uitstaande aandelen). Andersom kan natuurlijk ook, een partij heeft Ameriprise benaderd met de vraag of ze niet willen verkopen. Dit vermoeden wordt bevestigd, doordat op 28 april Ameriprise een melding bij de AFM doet. Er wordt een kleiner belang gemeld, zoals hier te vinden.

Het volume op 28 april is echter niet goed voor de gehele afbouw van het belang. Na de melding hadden ze nog 2,9% over. Dit komt neer op 541.350 stukken. Op 31 mei zagen we overigens opnieuw een piek in het handelsvolume.

Indien we aannemen dat dit opnieuw Ameriprise Financial was die verkocht en vervolgens aannemen dat ze inderdaad structureel verkopen, dan zouden ze er over een dikke twee weken volledig uit moeten zijn. Precies weten doen we het niet, het bedrijf heeft geen meldingsplicht meer dus het kan in stilte afbouwen.

Garantie tot de voordeur, maar aandeel lijkt goedkoop

Indien het niet tot overname komt, dan lijken we nog steeds te kunnen spreken van een goedkoop aandeel. Zelfs in het geval van sterk dalende vastgoedprijzen, zal NSI met een loan-to-value ratio van 28,7% niet snel in de problemen komen. Met het grote disagio ten opzichte van de intrinsieke waarde is er bovendien sprake van een forse veiligheidsmarge.

Stel we houden rekening met een pessimistisch scenario met dalende EPRA-winst en vervolgens een dividendverlaging tot gevolg, dan lijken we alsnog een jaarlijks dividendrendement van een dikke 8% te kunnen verwachten op de huidige koers.

In een gunstiger scenario, waarbij het huidige dividend kan worden behouden kunnen we op de huidige koers 10,61% per jaar aan dividendrendement tegemoet zien.

De bullcase betreft dus een overname. Gezien de kwaliteit van de portefeuille lijkt een bod in 30-32 euro range geen gekke gedachte. We blijven het met interesse volgen.

Aandeleninformatie

Bedrijf: NSI NV 
Ticker: NSI
ISIN: NL0012365084 
Beurs: Euronext Amsterdam 

Vond je dit een interessant artikel?

Het artikel dat je zojuist las is onderdeel van De Koersen Premium. Met een abonnement ontvang je koop- en shortselling tips van aandelen en alternatieve beleggingen. Aanmelden kan via onderstaande link

Klik hier om je aan te melden met een instapkorting van 58% 

Disclaimer

Auteur: Jelmer Bekius heeft een positie in het aandeel 

De informatie die wij verstrekken, mag niet worden beschouwd als professioneel beleggingsadvies of een vervanging daarvan. Het is expliciet niet bedoeld als aanbeveling om bepaalde effecten of effectenproducten te kopen of te verkopen.

Er kunnen geen rechten worden ontleend aan de informatie die wij verstrekken. Alle informatie en analyses die wij verstrekken zijn geheel vrijblijvend.

U bent volledig verantwoordelijk voor de consequenties van het toepassen van de informatie die wij u verstrekken, op welke wijze dan ook. Wij aanvaarden geen aansprakelijkheid voor mogelijke gevolgen of schade die kunnen voortvloeien uit het gebruik van de door ons gepubliceerde informatie.

U bent zelf verantwoordelijk voor de beslissingen die u neemt met betrekking tot uw beleggingen. Als een lezer besluit om zelf opdracht te geven tot het kopen of verkopen van effecten of effectenproducten, doet hij of zij dat volledig op eigen initiatief, verantwoordelijkheid en risico.

Beleggen brengt risico’s met zich mee. Het aangaan van beleggingsposities kan leiden tot koersverliezen